报告摘要

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6月经济数据分化，工业、投资、信贷偏强，社零与出口偏弱，物价继续回落。进入7月，数据的分化仍在持续，工业、消费或将边际改善，但投资与出口仍然偏弱，信贷增速或将大幅回落，CPI转负但PPI降幅收敛。

生产：7月中采制造业PMI指数小幅回升；高温天气推动下电煤日耗环比走高，但同比增速降至4.6%，螺纹、石油沥青开工率仍处低位，但涤纶长丝、PTA、全钢胎开工率边际改善，与19-21年同期大致相当，显示工业生产有所恢复但并不旺盛，我们预计7月工业增加值同比回升0.4pct至4.8%。

社零：7月中采服务业PMI指数略有回落，但居民暑期出行释放，国内执行航班数量、电影票房均明显高于去年同期，汽车消费的韧性较强，但高基数下零售同比仍降至-6%。我们预计7月社零同比回升1.9pct至5.0%。

固投：7月商品房与二手房成交继续萎缩，土地出让金同比降幅走阔，施工强度同样偏弱甚至低于22年同期，我们预计7月房地产投资单月同比增速或进一步下行至-11.1%。6月利润率拖累大幅减轻推动工业企业利润同比增速降幅收窄，但需求仍然偏弱可能制约制造业企业内生性的扩张动力，我们预计7月制造业投资同比增速回落至5.3%。7月新增专项债发行节奏偏缓，以及高温天气影响下指征基建的土木建筑业指数高位回落，而石油沥青装置开工率和水泥发运率表现同样偏弱，我们预计7月基建投资单月同比增速或回落至9%。综合来看，我们预计7月固定资产投资当月同比增速或回落至1.7%，累计同比增长3.5%，较前值回落0.3pct。

外贸：7月海外需求仍然偏弱，价格因素对出口仍有所拖累，我们预计7月出口增速或下滑1.1pct至-13.5%。经济景气度未有明显改善，我们预计进口商品数量仍有所减弱，但大宗商品价格回升，同比增速降幅显著收窄，我们预计7月进口同比增速降幅或较6月收窄2.3pct至-4.5%。

物价：7月海外数据维持韧性，国内稳增长政策带来预期修复，叠加美元指数走弱，原油、有色价格较6月有所上涨，铁矿石价格继续上涨，而钢材、动力煤价格止跌企稳，但考虑6月价格下跌可能对7月仍有拖累，我们预计7月PPI或环比小幅上升0.2%，同比增速较6月回升1.4pct至-4.0%。7月高基数下猪肉同比降幅显著扩大，鲜菜、水果同比增速也明显回落，7月食品项同比增速料将从2.3%降至-1.7%，对CPI带来显著拖累；尽管7月能源价格大幅上涨，暑期人员流动量加大或对服务消费产生一定提振，我们预计7月核心CPI或环比小幅上涨。整体来看，我们预计7月CPI环比为-0.1%，而同比或较上月回落0.6pct至-0.6%。

金融：7月末票据利率再度降至0附近，我们预计信贷投放偏弱，7月新增信贷或在0.95万亿；票据利率的走低或对应未贴现票据规模下降，表外融资规模可能仍然偏弱；此外，7月企业债融资规模或降至1700亿，而政府债和股票融资规模供给约4000亿，我们预计7月新增社融约1.15万亿元，社融存量同比增速约9.1%，或较6月回升0.1pct。

风险因素：经济恢复不及预期、财政政策不及预期。

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报告正文

6月经济数据表现分化，工业增加值、固定资产投资、新增信贷均强于预期，而社零与出口较预期有所偏弱。进入7月，从高频数据观察，7月工业生产边际改善，我们预计工业增加值同比增速回升至4.8%；暑期人员流动量加大促进消费活力释放，社零同比增速或升至5%；地产景气度仍弱，专项债发行进度偏缓叠加高温天气影响，导致建筑施工强度下降，我们预计投资增速或将继续下行；7月海外需求仍然偏弱，价格因素对出口仍有所拖累，我们预计7月出口增速或将继续下滑，但大宗商品价格回升可能带来进口增速降幅收窄。物价方面，食品项环比继续回落，且在高基数因素下同比明显回落，或将拖累CPI当月同比转负降至-0.6%；海外因素叠加国内政策预期扰动下，大宗商品价格有所反弹，PPI当月同比或回升至-4%。月末票据利率大幅回落，我们预计7月新增信贷0.95万亿，但同比延续多增，社融存量增速或反弹至9.1%。

一

生产：制造业景气度边际回暖 工业增速或温和回升

7月中采制造业PMI指数再度上行0.3pct至49.3%；高温天气推动下电煤日耗环比走高，但同比增速降至4.6%，螺纹、石油沥青开工率仍处低位，但涤纶长丝、PTA、全钢胎开工率边际改善，与19-21年同期大致相当，显示工业生产有所恢复但并不旺盛，我们预计7月工业增加值同比回升0.4pct至4.8%。7月制造业PMI指数环比小幅上行0.3pct至49.3%，连续第二个月上行，其中PMI生产指数从6月的50.3%略微回落至50.2%，而新订单指数环比回升0.9pct至49.5%，显示生产端变化有限，而需求端边际回暖但仍处收缩区间。从高频数据上看，在高温天气影响下，7月电煤日耗环比大幅上升12.4%，但基数效应下同比增速从上月的11.8%降至4.6%。从行业开工率数据上看，7月螺纹、石油沥青开工率仍处于同2022年同期相当的低位，但PTA、涤纶长丝、汽车全钢胎开工率仍然边际改善，与19-21年同期的大致相当。我们预计7月工业增加值同比增长4.8%，较6月回升0.4pct。

二

社零：消费链条延续修复 社零增速料将回升

7月中采服务业PMI指数略有回落，居民暑期出行意愿有所释放，国内执行航班数量、电影票房均明显高于去年同期，汽车消费的韧性较强，但高基数下乘用车零售同比仍降至-5%。我们预计7月社零增速同比回升1.9pct至5.0%。7月中采服务业PMI指数环比回落1.3pct至51.5%，仍位于景气区间但扩张力度有所减弱。作为疫情防控政策优化后的首个暑假，居民出游热情较高，7月国内执行航班环比大幅增加11.9%，高于21年同期的8.8%。在价格让利、消费券等促销措施刺激下，7月汽车消费的韧性仍然较强，绝对值显著高于21年同期，但由于去年同期车购税减税拉动销量，7月乘用车市场零售同比下降5%。此外，7月电影票房达到87.17亿元，创历史同期最高水平，同比去年大幅上升148.6%，相比19年同期也增长52.7%。整体来看，7月居民消费活力有所释放，我们预计7月社零增速或上行至5.0%，较6月回升1.9pct。

三

固定资产投资：预计地产投资继续探底 基建制造业增幅回落

7月商品房与二手房成交面积继续萎缩，土地出让金同比降幅进一步走阔，施工端同样季节性回落，水泥发运率和螺纹钢表观需求甚至低于22年同期，我们预计7月房地产投资单月同比增速或进一步下行至-11.1%。7月房地产市场行情延续低迷，我们跟踪的24城商品房成交面积环比继续回落，7月同比增速-33.0%，较6月变化不大；而11城二手房成交规模连续4个月回落，同比增速从上月的4.9%大幅回落至-13.8%；全国土地市场成交量价齐跌，300城土地出让金同比下降50.5%，降幅较6月的30.0%大幅走阔。从施工端看，7月水泥发运率季节性回落，下旬已经低于22年同期水平，而螺纹钢表观消费同样持续位于22年同期下方运行。我们预计7月房地产投资当月同比增速或回落至-11.1%（前值-10.3%），对应累计同比增速-8.3%，较6月回落0.4pct。

6月利润率拖累大幅减轻推动工业企业利润同比增速降幅收窄，但需求仍然偏弱可能制约制造业企业内生性的扩张动力，我们预计7月制造业投资同比增速回落至5.3%。二季度以来企业盈利能力有所修复，6月营业收入利润率的改善推动工业企业利润单月增速降幅从5月的12.6%收窄至8.3%。但从历史上看，制造业投资是企业盈利的滞后指标，而去年二季度以来企业利润增速持续回落，叠加当前市场需求偏弱可能导致企业扩大投资的能力和意愿仍然不足，我们预计7月制造业投资当月同比增速或回落至5.3%，对应累计同比增速5.9%，较6月回落0.1pct。

7月新增专项债发行节奏偏缓，以及高温天气影响下指征基建的土木建筑业指数高位回落，而石油沥青装置开工率和水泥发运率表现同样偏弱，我们预计7月基建投资单月同比增速或回落至9%。7月新增专项债发行规模1963亿元，为年内最低水平；建筑业PMI指数较6月回落4.5pct至51.2%，其中代表基建的土木建筑业指数大幅回落10.3pct至54%，主要是高温多雨等不利因素影响下，近期建筑业施工进度有所放缓。从高频数据上看，7月石油沥青装置开工率小幅回升，而水泥发运率小幅回落，但二者均与22年同期基本持平。我们预计7月基建投资（全口径）当月同比增速或回落至9%，累计同比增速约10.0%，较前值或回落0.2pct。

综合来看，我们预计7月固定资产投资当月同比增速或回落至1.7%，累计同比增长3.5%，较前值回落0.3个百分点。

四

外贸：海外需求仍然偏弱 预计出口增速降幅仍将有所走扩

7月海外需求仍然偏弱，价格因素对出口仍有所拖累，我们预计7月出口增速或下滑1.1pct至-13.5%。7月中采制造业PMI中的新出口订单指数环比下滑0.1pct至46.3%，已连续第5个月下滑，显示出口面临的压力仍然较大。7月美国ISM制造业PMI指数小幅回升，而欧元区制造业PMI指数继续下滑，二者仍位于荣枯线以下；7月韩国出口金额同比下降16.5%，降幅较6月扩大10.5pct，创近三年新低，其对中国进口金额同比降幅扩大至19.2%，指向海外经济景气度仍然偏弱，外需进一步承压。7月上海出口集装箱运价指数环比略有回升，但同比增速仍维持在-73.5%。此外，6月价格因素是出口的主要拖累，考虑海外通胀整体仍有所放缓，我们预计价格因素仍将对7月出口有所拖累。综合价格与数量因素的考虑，我们预计7月出口同比增速或为-13.5%，降幅较6月扩大1.1pct。

经济景气度未有明显改善，7月进口需求仍然不彰，我们预计数量因素对进口的支撑作用减弱，但大宗商品价格有所回升，同比增速降幅显著收窄，我们预计7月进口同比增速降幅或较6月收窄2.3pct至-4.5%。7月PMI进口指数回落0.2pct至46.8%，连续4个月低于荣枯线，我们预计数量因素对于进口的支撑作用将趋于减弱。而价格方面，7月以来CRB现货指数持续回升，基本恢复至去年11-12月的水平，同比增速从6月的-11.3%回升至-3.6%，价格因素对进口的拖累预计大幅减弱。综合价格与数量因素的考量，我们预计7月进口同比增速回升至-4.5%，降幅较6月或收窄2.3pct。

五

物价：预计PPI同比回升至-4% CPI同比转为-0.6%

7月大宗商品价格普遍上涨。美国经济维持韧性，国内稳增长政策带来预期改善，叠加美元指数走弱，原油、有色价格较6月有所上涨；国内黑色系商品中，铁矿石价格继续上涨，而钢材、动力煤价格止跌企稳，另外考虑6月价格下跌的影响可能有一部分在7月滞后体现，因此我们预计7月PPI或环比小幅上升0.2%，同比增速较6月回升1.4pct至-4.0%。7月大宗商品价格普遍上涨。OPEC+多国深化减产引发全球原油供应收紧，此外在美元指数回落、美国经济数据维持强势、国内稳增长政策频繁出台等因素影响下，市场对于原油需求的预期上修，布伦特原油价格持续上行，月末突破85美元/桶，创5月以来新高，有色金属价格同样有所上涨。黑色方面，7月唐山环保限产加严，钢厂高炉检修增加，以及房地产政策放松预期持续发酵对钢价形成支撑，螺纹钢价格震荡偏强运行，而高铁水产量支撑铁矿石需求，但铁矿到港量有所回落，多数矿企库存见底，铁矿石价格继续上行；尽管高温拉动用电需求增加，但由于动力煤保供力度较大，进口量也有所增长，电厂库存高企，动力煤价格涨幅有限。综合来看，7月原油、有色、铁矿石价格有所上涨，而钢材、动力煤价格止跌企稳，但考虑6月价格下跌的影响可能有一部分在7月滞后体现，我们预计7月PPI环比或小幅上涨0.2%，由于翘尾因素的拖累减弱，我们预计PPI同比下降4.0%，降幅较上月或收窄1.4pct。

7月猪肉价格环比降幅收窄，但在基数影响下同比降幅显著扩大，供给充足背景下鲜菜、水果价格环比下降，同比增速也明显回落，我们预计7月食品价格环比或下降1.0%，而同比增速由2.3%降至-1.7%，对CPI仍将带来拖累；7月能源价格大幅上涨，且暑期人员流动量加大或对服务消费产生一定提振，我们预计7月核心CPI或略微上涨。整体来看，我们预计7月CPI环比为-0.1%，而同比增速或较上月回落0.6pct至-0.6%。食品方面，7月猪肉价格环比下降0.4%，跌幅继续收窄，但由于去年7月高基数的影响，导致7月猪肉价格同比增速从6月的-5%下降至-23.2%；在供给充足背景下，鲜菜和水果价格环比均有所下降，同比增速也明显回落，而水产品和禽肉价格变化幅度较小，我们预计7月CPI食品项环比或下降1.0%，而同比增速或由上月的2.3%降至-1.7%，对CPI带来明显的拖累。非食品方面，受国际市场原油价格上涨影响，7月国内成品油价格两次上调，我们预计对CPI起到一定支撑；7月服务业PMI指数仍然位于景气区间，暑期人员流动性增加或带动服务消费价格边际回升，核心CPI环比或小幅上行。综合来看，我们预计7月CPI环比-0.1%，同比增速约为-0.6%，较6月回落0.6pct。

六

金融：预计7月新增信贷0.95万亿 新增社融规模约1.15万亿

7月末票据利率跌幅较大，且1个月国库现金定存招标利率降至2%，我们预计信贷投放偏弱，7月新增信贷或在0.95万亿；票据利率的走低或对应未贴现票据规模下降，表外融资规模延续负增；此外，7月企业债融资规模或或降至1700亿，而政府债和股票融资规模供给约4000亿，我们预计7月新增社融约1.15万亿元，社融存量同比增速约9.1%，或较6月回升0.1pct。票据利率在7月下旬以来持续回落，尤其是月末跌幅较大，1M票据利率甚至降至0附近，而7月下旬进行的1个月国库定存招标利率更是降到了2%，这可能指向商业银行信贷投放仍然不足，一般存款压力相对有限，我们预计7月新增信贷规模降至约0.95万亿，但由于去年同期基数较低，仍将同比多增约2710亿元。从信贷以外的分项看，我们预计7月委托贷款、信托贷款增延续小幅减少，合计减少约150亿元，而月末票据利率的回落或对应票据贴现规模的增加，这可能导致未贴现票据规模有所下降，综合来看，我们预计7月表外融资下降2650亿元左右，较去年同期少减约400亿元；直接融资中，高频数据显示7月股票融资规模约为1100亿元，而由于7月企业债发行规模大幅下降，我们预计7月社融口径的企业债融资或降至1700亿元；参考7月政府债发行与到期情况，我们预计7月政府债融资约3000亿元，同比少增约1000亿元。假设7月存款类金融机构资产支持证券和贷款核销均为近年均值水平，我们预计7月新增社融约1.15万亿，社融存量增速为9.1%，较上月或回升0.1pct。

风险因素

货币政策不及预期、资金面波动超预期

本文源自报告：《7月国内生产消费边际修复 但投资出口仍维持弱势——2023年7月经济数据展望》

报告发布时间：2023年8月6日

发布报告机构：信达证券研究开发中心

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